集团业务分布

      集团的业务模式正经历重大变革，在2007年，集团全部收益都是来自造船业务。而海洋工程业务于2008年才开始贡献收入，占2008年总收入0.6%，其后2009年及2010年截至八月三十一日止八个月分别增至集团总收入3.8%及4.0%。另外，动力工程及工程机械于今年才开始贡献集团收入，当中动力工程业务因属起步阶段，目前只有约六百万人民币收益，占集团总收入不到0.1%。

      船舶类型划分

      造船是集团的核心业务，生产不同类型的船舶，包括散货船及超大型矿砂船、油轮、集装箱船。

      散货船是集团最主要生产的船舶，为集团带来四成一总收益。根据克拉克松的研究资料，散货船市场一直是造船行业中最重要的一部分。二零零九年，散货船占全球造船厂交付的37%载重吨。干散货物可分为大宗或小宗散装货。大宗散装货包括铁矿石、煤炭、粮食、铝土矿钒土及磷钙土，合共构成大部分干散货海运贸易。干散装货贸易要视乎季节性供应及需求因素，干散装货海运市场日后会否持续稳健，乃取决于中国经济及其他发展中国家对全球原材料的需求。

      全球海运贸易货物

      根据克拉克松研究，由一九九九年至二零零九年，大宗干散货及小宗干散货的全球贸易复合年增长率分别是5.9%及1.6%，而集装箱和液化石油气及液化天然气的全球贸易复合年增长率分别是7.9%及6.1%。但集团在生产集装箱船方面，只占集团总收益1%，而海洋工程业务亦只属于起步阶段，集团有必要扩展制造集装箱船及海洋工程以迎合集装箱和天然气的全球贸易增长。

      第一艘船舶

      集团的营运历史有限，于二零零五年十月未才施工兴建位于江苏省南通的第一间造船厂，其后于二零零六年二月签署首份造船合约，集团在二零零六年十月开始建造首艘船舶，并于二零零八年三月交付，于当时创下由在中国建厂到船舶交付历时最短的记录，可见集团优秀的造船技术和生产力。由于首艘船舶于二零零八年交付，所以集团于二零零九年财政年度才扭亏为盈，其后2010年首八个月集团收入总额同比大幅增长82%。

      我们认为二零零五年至二零零八年是集团的起步阶段，期间集团要投放大量资金来兴建造船厂、购买造船材料、招聘人材等，集团于起步阶段时出现亏损属正常现象，而二零零九年集团开始步入增长期，期后集团与多家公司订立造船合约，例如巴西Vale、中海油(17.64,-0.38,-2.11%,经济通实时行情)(883.HK)、阿曼国家航运公司和民生租赁等，更与四大知名国际船级社协会组织及中海油(883.HK)订立战略合作协议，预期集团将会接获更多造船合约，溢利亦会大幅增长。

      投资要点

      1. 集团于二零一零年十月与中海油(883.HK)订立一份战略合作协议。集团锐意发展海洋工程业务及油轮来迎合液化石油气及液化天然气的全球贸易增长。

      2. 集团刚踏入增长期，规模及溢利扩展速度极快。熔盛由07年、08年分别亏损4.4亿元人民币及亏损5.3亿元人民币，转为09年盈利13.02亿元人民币，预测未来集团的溢利能力会大幅增长。

      风险分析

      1. 大部分集团收益来自造船业务，盈利高度集中为集团带来收入风险，虽然集团正开拓其他业务，务求令业务更多元化，但各业务都各自有其市场竞争及发展困难，集团发展新业务的成效有待时间去考证。

      2. 集团收益面对很高的外汇风险，因为大部分造船合约以美元结算，而成本则由人民币支付，所以美元兑人民币下滑对集团利润构成压力。

      同业比较

      南韩是目前全球拥有最多大型船舶订单的国家，但中国的造船业正急速追赶南韩，目前所建造的船舶类型及接获的船舶订单已比以往多，但所占的市场份额仍低于南韩。

      估值

      集团正步入高增长期，2010及2011年预测盈利是19亿人民币及45亿人民币，同比增长分别是45%和137%，在销售额增长及净利率方面冠绝中国及南韩造船企业。但集团定价进取，2010及2011年预测市盈率范围分别是23.1倍至32.0倍及9.8倍至13.5倍，2010预测市盈率虽高于在香港上市的造船企业，但相比起内地造船巨企，2010预测市盈率中位数则介乎中国重工(601989 CH)及中国船舶(600150 CH)之间。

      我们预测集团2010年盈利约23亿人民币，2010年合理预测市盈率为29倍，与中国重工(601989 CH)相若，每股盈利为HK$ 0.3821，12个月目标价为HK$ 11.08，相比招股价上限约有10%升幅，我们给予”中性”评级。